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【机构专访】白犀资产李海：假设自己站在2025年去寻找逻辑清楚的成长公司
来源：格上研究
您重点关注哪些行业，有没有完全不看的行业？
重点关注的都是偏成长性的行业，特别是大行业，比如互联网，电动车，光伏，大消费，医药，物业建材这些。我们看周期股比较少，2020年7月份参与了周期股，包括化工有色，主要是宏观策略角度的考虑。我们做股票投资比较早，有比较熟悉的周期公司，这里面有一些是有阿尔法的，当时性价比很好。但是周期股的阿尔法毕竟太有限了，虽然涨起来的时候市场会强调成长逻辑，但心里面我们需要清楚大部分涨幅是行业贝塔贡献的，所以绝大部分时间我们不会理会它们。
您的选股标准有哪些？
我最在乎的是成长性。比如我们现在找公司，都是喜欢假设自己已经在2025年了，这个公司从25年再往后看是否还能简单清楚的看到成长空间。如果一个公司两三年业绩成长逻辑是清楚的，似乎合理定价下有一定的上涨空间，但是看更远未来是不清晰的，往往这个上涨空间最后很难兑现， 因为上涨空间减少后，后来者参与的意义何在呢。
然后就是商业模式、竞争格局，我们看中公司是不是足够简单清楚的能看懂， 行业之间的差异太大了，有些行业就是吃力不讨好的行业，有些就是躺赢的，最明显就是白酒。这里面做的普通的公司都是牛股，而且你会神奇的发现有些做的差公司，又会突然因为股权或者营销层面的改革突然崛起，变回牛股的阵营，这在其他行业是很罕见的，一般都是落后就是没机会了。
作为一个交易偏灵活的选手，能够准确的把握住每一轮的机会是非常难的，您会从哪些方法或者流程发现各个行业的机会的来临？
首先是日常心态下对各行业机会不要抱有偏见，特别新行业新方向。在这个基础上愿意和同行多沟通拓宽自己的视野，对卖方组织的各种会议特别是新观点，作为基金经理有没有尽可能多的去参加一些。很多基金经理更依赖研究员来推票，而我不是那种研究员推票依赖型，其实研究员从投研的能力上是很难直接给你赋能的，影响因素包括但不限于跨行业比较，市场理解，经验等。我更需要研究员在研究的角度把客观讲清楚，跟踪好市场观点就好。
其次是我比较在意市场赋能，自己最终还是会因为偏见，没注意，没想通一些投资方向而错过一些机会。但这些行业最终上涨后会逐步把逻辑显性出来，市场总有调整的时候，往往前期涨幅越大的，调整中下跌压力也更大。对于一些长期逻辑很好的行业，调整中还是可以找到比较好的进入机会。
如何判断行业风格演绎到哪个阶段，从而确定您的持股周期？
绝大多数时候我的持股周期是因为机会比较决定的，什么方向相对收益空间越大，或者越有效率则更优先配置。但是整体估值比较高的阶段，我会把思考方式逐步切换到绝对收益角度，短期和长期空间下预期回报率都很低的时候，也就宁可把仓位降低了。
一些热门赛道，如：消费、医药、科技等，是市场上普遍关注的领域，行业中优秀的公司，可以说被市场充分研究和定价，如何在这些领域获得超越市场的认知，或获取超越市场的收益水平？
充分研究和定价是最近两年刚发生的，市场追捧确定性，追捧能看的更久更长的少数行业，叠加上外资作为边际资金引导了市场定价。从结果来看，这两年定价更有效了，我相信随着市场机构化程度提高，投资确实在变得越来越难，这是客观存在的。
但是我们也能看到，市场总还是会因为各种各样的短期因素，让投资者阶段性离开这些优质资产。比如2021年3月，头部公司作为一个整体在被回避，市场上所有的声音都是要大家离开这些公司，所以这时候市场也不是铁板一块无机可循，从这个角度来说，其实没要求你有超越市场的认知，人性使然市场总会有机会。
从另一个角度看这个问题，确实有些行业的公司，景气度会遇到一些短期问题或者预期过高，那就也需要短期回避，我们会从做减法的角度来比较，剩下哪些行业更有配置的性价比。这主要是跟踪问题，有没跟住这些品种的基本面短期变化。所以 超越市场的认知超长期肯定是依靠研究团队建设，中期靠利用市场、比较思维、基本面的紧密跟踪。
您之前有提到过高估值的风险是显性的，而低估值的风险是隐性的，如何看待安全边际？
我讲的高估低估值之间的选择，更多时候是在说市场充分研究后体现出的估值差异。比如电动车行业是一个被市场充分研究的行业，龙头个股宁德时代和二线电池厂孚能，国轩之间的价格考量。投资者基本都清楚宁德时代更优秀，他们往往会认为溢价可以有，但是不应该有如此大的差距。这其实还是忽略了复利的力量，即使两个公司能力差距不大，年复一年体现在最终结果上会差距巨大。从宁德上市开始就比其他同行更贵，更多人因为不愿意支付这个幅度的溢价，长期选择相对平庸的公司，许多时候在一个财年里，好公司会持续超预期和普通公司的低于预期就可以让估值缩小两三成的差距，所以溢价应该怎么给值得大家思考。
安全边际是相当于内含价值而言的，而内含价值是未来预期盈利的现值，它一定程度上也是主观的，动态的，只要我们拉长时间用最乐观的预期下还是看不到空间，自然也就不太会买，同时也会因为个股估值显性贵而提高警惕。但是投资者往往缺乏认识的是，对优质公司相比于普通公司内含价值的低估。在绝大多数时候，把所有卖方分析师报告覆盖的公司作为整体看未来三年盈利增速，我们常常看到复合增速保持在20~30%的结果。而实际上一定无法实现，因为大部分盈利下调是由普通公司贡献的。而这种盈利预期，又常常被我们使用在估值判断里做比较，我们真的获得了安全边际吗。
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