铁矿石交割规则修改方案点评

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作 者 | 马亮 来 源 | 看见大宗

报告导读

5月11日大商所发布“铁矿石期货合约及相关规则修改方案征求意见”，其中主要对于铁矿石交割方面的制度做了较大改动，主要有两个方面：1.对质量罚扣及品牌升贴水进行了较大幅度调整，淡化品牌升贴水，增加质量罚扣升贴水比重；2.实施升贴水调整和仓单注销时间增加为每年2次；3.增加滚动交割制度。

从本次规则修改内容来看，我们认为有对于市场的影响有以下几个方面：

1. 相较于目前实施的品牌升贴水+质量罚扣制度而言，新制度重新强化了质量罚扣的占比，弱化品牌固定升贴水，且质量罚扣中加入浮动因子，以上等举措能够保证铁矿石升贴水及时适应和跟随市场做出相应的动态调整，更好的贴近现货市场；

2. 从新规则模拟成本测算来看，变化仍然主要集中在高品及国产精粉，提高了该类品种的升水，降低仓单成本，继续鼓励国产矿及优质中高品资源交割，且交割品仓单成本极差有所收窄，进一步扩大了可交割资源的来源和经济性；

3. 仓单注销次数的增加与滚动交割制度的推出继续为交割双方提供便利，鼓励实物交割；

4. 需要注意的是，征求意见中明确提出“以上修改，拟适用于我所发布正式规则修改通知后的新上市合约”，故即使规则落地，最早会在一年以后的新合约（2205合约）上实施，对现存合约也并不会有实质性的冲击。

5月11日大商所发布“铁矿石期货合约及相关规则修改方案征求意见”，其中主要对于铁矿石交割方面的制度做了较大改动，主要有两个方面：1.对质量罚扣及品牌升贴水进行了较大幅度调整，淡化品牌升贴水，增加质量罚扣升贴水比重；2.实施升贴水调整和仓单注销时间增加为每年2次；3.增加滚动交割制度。

主要规则修改介绍

1.1 质量罚扣及品牌升贴水大幅调整

在新的征求意见中，对于铁矿石质量罚扣及品牌升贴水大幅调整，标准品、替代品及品牌升贴水均进行了较大幅度的调整，具体如下：

首先，在标准品质量要求上，降铁品位从62%调低至61%，二氧化硅从5%调低至4.5%，在适当调低标准品铁品位的同时，对二氧化硅含量要求有所趋严。

表1 标准品质量要求

资料来源：大连商品交易所，国泰君安期货产业服务研究所

其次，在替代品质量要求上，比现行制度进行了更加细化的奖罚，进一步强化了质量罚扣在最终升贴水计算中的比例，基本采用了在实施品牌交割制度前的质量罚扣体系。

在铁品位上的奖罚引入了浮动加减价X，而X取决于过去一段时间市场价格的运行区间，相比于早期的铁品位固定值奖罚，X的引入能够使得铁品位罚扣更好的适应市场价格运行区间的变化。

在其他元素的罚扣上，较现行制度有较为明显的细化，罚扣力度较现行制度有明显趋严。

表2 替代品质量要求

资料来源：大连商品交易所，国泰君安期货产业服务研究所

表3 铁品位奖罚中X的确定方法

资料来源：大连商品交易所，国泰君安期货产业服务研究所

最后，品牌制度及品牌升贴水继续沿用，但其升贴水幅度有明显淡化。除卡粉，BRBF和PB均升水15元/吨以外，其他所有交割品升贴水全部调整为0，大幅度淡化了品牌升贴水所带来的品种溢折价，而侧重于前文中提到的质量罚扣。

表4 品牌升贴水变化

资料来源：大连商品交易所，国泰君安期货产业服务研究所

另外，需要注意的是，由于X的调整规则为1年2次，也就意味着一年内要经历2次整体奖罚的变动，这也使得交割规则的升贴水能够较快的跟上市场现货价格和品种间价差的变化。

1.2 仓单注销次数提升及滚动交割制度实施

由于考虑到奖罚一年2次变动，相应的仓单注销也变为一年2次。另外，铁矿石也拟新增加滚动交割制度，即在进入交割月后，交割日之前卖方可随时主动提出交割申请，进行配对交割。滚动交割使得双方实物可交割时间延长，这也在极大程度上鼓励买卖双方的交割意愿，为市场提供交割便利。且滚动交割已经在多品种上实行，运行较为成熟，滚动交割的加入基本符合市场预期，也符合市场诉求。

新制度下部分主要品种仓单成本模拟测算

对于市场最为关注的，规则调整后的升贴水变化，按照X=1,1.5和2三种情况，我们进行了模拟测算，结果如下表：

表5 现规则与新规则各品种罚扣情况对比

资料来源：大连商品交易所，Mysteel，国泰君安期货产业服务研究所

可以看到在新规则框架下，高品及国产精粉升水较现有规则有明显提高，中低品资源整体变化幅度不大。再结合目前的仓单成本来看，假定X=1.5，可以看到在新规则下国产精粉交割竞争力明显提高，且各交割品之间的仓单成本极差较现规则有一定程度收窄，最便宜可交割品选择区间有所扩大。

表6 模拟现规则与新规则仓单成本测算

资料来源：大连商品交易所，Mysteel，国泰君安期货产业服务研究所

需要强调的是，目前交易所该规则仍处征求意见阶段，尚未最终确认，且征求意见中也明确提出“以上修改，拟适用于我所发布正式规则修改通知后的新上市合约”，故即使规则落地，最早会在一年以后的新合约上实施，对现存合约也并不会有实质性的冲击。

总结：浮动质量罚扣及时适应市场变化，继续鼓励国产矿参与交割

从本次规则修改内容来看，我们认为有对于市场的影响有以下几个方面：

1. 相较于目前实施的品牌升贴水+质量罚扣制度而言，新制度重新强化了质量罚扣的占比，弱化品牌固定升贴水，且质量罚扣中加入浮动因子，以上等举措能够保证铁矿石升贴水及时适应和跟随市场做出相应的动态调整，更好的贴近现货市场；

2. 从新规则模拟成本测算来看，变化仍然主要集中在高品及国产精粉，提高了该类品种的升水，降低仓单成本，继续鼓励国产矿及优质中高品资源交割，且交割品仓单成本极差有所收窄，进一步扩大了可交割资源的来源和经济性；

3. 仓单注销次数的增加与滚动交割制度的推出继续为交割双方提供便利，鼓励实物交割；

4. 需要注意的是，征求意见中明确提出“以上修改，拟适用于我所发布正式规则修改通知后的新上市合约”，故即使规则落地，最早会在一年以后的新合约（2205合约）上实施，对现存合约也并不会有实质性的冲击。

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