深挖一位宝藏级“灰马”基金经理

众所周知，规模是业绩的天敌。然而，在投资中，很多投资者都会在从众心理的驱使下，过度追逐所谓的明星基金经理。如果这种选择是出于长期的投资观察、出于对基金经理价值观、投资框架、投资理念的认可，当然无可厚非。然而，如果只是出于非理性的一时冲动，而忽视了市场均值回归、规模对业绩制约的铁律，其最终的投资效果可能难以让人满意。

事实上，市场上一批“灰马”基金经理更值得关注。这些基金经理没有初出茅庐新手基金经理的黑马气质，也没有自带流量的明星基金经理的光环，管理的规模通常不是很大，但是也经历了多轮牛熊周期考验，投资框架较为稳定，对自己的能力圈、超额收益的来源有着清晰的认知，能够驾驭各种市场环境。其实他们是有能力管理更多的资金，担当市场中流砥柱的大任的。他们需要被更多的投资者知晓。

今天要带大家认识的一位基金经理就具备这样的潜质，她就是申万菱信基金的基金经理孙琳。

一、业绩硬核：经得起多种风格市场考验

话不多说，先上一张图，大家感受下孙琳的实力。

申万菱信盛利精选近五年业绩表现

数据来源：Wind、海通证券；基金分类：偏股混合型基金；截至：2021.4.30。申万菱信盛利精选于2004年4月9日成立，孙琳于2016年12月28日起担任该基金基金经理。

上图展示的是孙琳的代表作申万菱信盛利精选过去五年的总回报以及在市场中的排名情况，与那些市场上耳熟能详的基金相比，孙琳的表现毫不逊色。

从个人履历看，孙琳走的是经典的基金经理成长路径。2006年起从事证券投资研究相关工作, 2009年加入申万菱信基金管理有限公司，历任买方行业研究员、基金经理助理、基金经理。2016年12月起担任申万菱信盛利精选基金经理（代码：310308）。2020年6月起担任申万菱信消费增长基金经理（代码：310388）。2020年11月起任申万菱信医药先锋基金经理（代码：005433）。

上述申万菱信盛利精选是目前孙琳在管产品中，管理时间最长的一只基金。Wind数据显示，从其2016年12月28日接手以来，截至2021年5月19日，申万菱信盛利精选的年化收益率超过26%，并在最新一期的晨星评级中，分别排名五年期标准混合型基金4/60、三年期7/67、一年期10/83。此外，该基金还是海通证券、银河证券的三年期、五年期五星基金。（下注）

值得一提的是，申万菱信盛利精选是一只最高权益仓位只有75%的标准混合型基金，在所有混合型基金中进行排名仓位不具备优势，依然能够获得多个时间维度的高评级，体现了其较为“硬核”的投资能力。

孙琳的“宝藏”还在于，她不止一个产品业绩好，而是目前参与管理的产品都表现不俗。 以其接手近一年的申万菱信消费增长为例，该基金在孙琳参与管理期间表现也同样出色。

海通证券数据显示，截至2021年4月30日，该基金近1年收益率为84.23%，同期业绩比较基准收益率为23.57%，在709只强股混合型基金中，排名第36位。

二、收益之源：“长情”陪伴优质公司

查理·芒格曾经说过，以合理的价格买入好公司远胜于以低价买入差公司。对于这句话通俗的理解就是，在影响股价的各种因素中，微观层面的公司质地才是决定性的因素。

从投资框架看，孙琳也是勇于将自己托付给市场、托付给优质个股的基金经理。

孙琳是研究周期出身的基金经理，善于从宏观角度出发，对行业与公司进行估值评价。她认为，资本市场作为直接融资渠道中资源优化配置的主要途径，优秀的公司随着发行上市制度、再融资制度、公司监管等制度的不断优化，会层出不穷的出现在投资者面前。从构建组合的角度出发，展望长期市场环境具备组合的构建条件， 孙琳在其管理生涯中极少进行大类资产配置操作，大部分时候都是高仓位运作，然后通过持仓的结构变化而非仓位调整，去捕捉alpha以及控制回撤风险。

可以说，优秀的个股选择能力是其所管理产品长期超额收益的最主要的来源。

重个股、轻择时的投资风格也使得孙琳所管理的基金换手率较低。以申万菱信盛利精选为例，2016年孙琳接手该基金以来的年均换手率基本上处于行业较低水平。可以看出，孙琳是真正践行长期主义的投资人，找到那些具备成长性且确定性较高的公司，买入并长期持有。

孙琳曾说过，对好公司不会轻易否定，当持有个股出现短期盈利展望不确定的时候，会适当降低仓位，只有在基本面出现拐点，如竞争加剧、产品生命周期接近结束，或者有更好的替代品种出现时，才会进行卖出。

此外，从市值角度看，孙琳比较偏好中大型成长股。这部分个股能够很好的兼顾成长性和确定性，符合其对组合收益回报的要求。 具体来看，管理优秀、经营稳健、行业格局稳定、公司盈利可长期展望并能够超越宏观经济增长的中大型公司，都符合其选股的标准。

在孙琳看来，当我国经济发展到一定阶段，结构上及后续成长趋势上相较以往有很大的不同。中大型企业竞争力会增强，小公司在抗风险度、业绩持续性、确定性概率在下降。从市值风格角度出发，会更关注一定收入和盈利基础之上的公司，对应市值相对偏中型和大型。

这种投资偏好中大型公司的投资风格，客观上能够容纳更多的资金量，也为基金经理后续管理更大体量的资金提供了基础。 目前来看，孙琳的管理规模约为30亿左右。怎么样，够宝藏吧？

三、策略之道：通过持仓结构调整增厚收益

如果说优质企业是孙琳管理组合的长期alpha的主要来源，而基于经营周期、行业景气度、估值情况进行个股的持仓结构调整，则贡献了其组合的大部分Beta。

申万菱信基金内部曾做过统计，回溯组合买入到卖出之后的收益率情况，孙琳的组合收益率体现的特点是：基金组合重仓持有股票的总收益率是大于持有不动的收益率的。

也就是说，孙琳会结合宏观环境、行业格局时时评估企业经营情况、估值情况，对持仓进行调整，来获得超额收益。这样就能保证组合的alpha长期非常稳定，在自己能力圈内获得Beta收益。

这种能力既来自于孙琳自下而上对持仓个股长期而深入的跟踪，也来自于其周期以及宏观研究背景。

对于其管理的全市场基金而言，孙琳会在市场范围内选股票，在一定时间中选择优秀的品种进行持有。

“我对自己的要求是，选择的品种要符合在一到两年内，经营的盈利确定性非常强，然后再放到宏观背景中去比较强弱程度，罗列出重要的宏观变量，通过宏观假设去检验股票，优选经营出色的企业。这是管理全市场组合的核心。”

而在主题基金中，她则希望能够比较好的凸显组合的行业alpha，适当的暴露一些行业风险来获得超额收益。

“只要我们用行业眼光，积极的拥抱行业的变化与成长，波动的风险从长期来看大概率能够被平滑。”这是其管理主题组合考虑的一点，也是和管理全市场组合不同的一点。

四、投资进化：注重持有人体验

不同的投资人可能适合不同的投资方法，市场上很多知名的基金经理都找到了适合自己、适合A股的投资方法，但是像孙琳这样将“持有人体验”融入自己的投资框架之中的基金经理，在市场上凤毛麟角，这也是孙琳在近年来不断进化的结果。

“以前可能觉得给持有人赚更多的钱是对持有人最大的回报，但是后来发现清晰稳定的投资体系、注重回撤的管理能力、与持有人共同学习进步，可能对持有人来说更为重要。”

现在的孙琳愈发体会到，给持有人一个稳定的投资风格预期及投资框架标准的重要性。

“当持有人面对不确定的方法论、不确定的预期收益率框架时，即使给他好的收益率，可能也不能获得安全感和信任感，不具备长期持有的前提。”

孙琳表示，希望在组合中，能够清晰的体现自己的风格，并且做到风格不漂移；不同产品契约反映在不同的组合管理过程中，让组合回归真实的成立目标。 这样，持有人就能感受组合净值涨跌的节奏，并建立起对管理人的信任，从而更长期、更安心的持有其管理的组合。

除此之外，孙琳还十分注重公司长期战略的正确性。“财富不在于多得，而在于少欲。”这种基于长期主义与管理视角观察企业的特点，能够很大程度帮助她从一开始就规避掉赛道不佳、资质平平以及管理有瑕疵的“有毒”资产。

“有很多回撤的问题，在选股的时候就能够得到控制。我个人非常注重中长期的战略正确。如果是战略的错误，即使战术再优秀也无法挽回损失。如果公司处在好的赛道上，运用的是正确的战略的话，每次出现风险都会有规避的办法；但如果战略不正确，每一次风险都有可能把你逼入危险的境地。”

正如同巴菲特所言，如果你不想持有一只股票十年，就不要持有它五分钟。基于个股长期价值视角下的投资，也让孙琳的投资风格有了更为鲜明的“价值”特征。这样的“宝藏”基金经理，也值得更多持有人共同守护。

注：申万菱信盛利精选的评级数据来自海通证券、银河证券，基金分类为偏股混合型基金，评定日期为2021年3月31日。申万菱信盛利精选晨星排名来源：晨星评级，排名截止日期为2021年3月31日，基金分类为标准混合型基金。

数据来源：基金定期报告、海通证券、Wind。申万菱信盛利精选基金2009-2020年基金净值增长/业绩比较基准表现分别为：62.12%/70.46%、8.72%/-9.99%、-24.55%/-19.88%、3.04%/6.50%、13.85%/-2.85%、30.97%/38.93%、29.00%/6.56%、-20.98%/-8.43%、29.06%/15.11%、-22.81%/-18.27%、44.47%/26.83%、75.50%/20.44%，孙琳自2016年12月28日开始管理本基金。申万菱信消费增长2010年-2020年基金净值增长/业绩比较基准表现分别为：1.23%/-9.20%、-30.53%/-19.61%、5.47%/7.02%、12.22%/-5.63%、14.74%/41.57%、48.47%/6.51%、-23.49%/-9.11%、49.33%/16.15%、-26.63%/-19.57%、60.21%/28.63%、89.04/21.73，孙琳的任职时间为：2015年6月4日至2016年7月13日，2020年6月24日与杨扬共同管理至今。

市场有风险，投资需谨慎。基金过往业绩不构成对本基金未来业绩表现的保证。上述数据仅是对市场表现的统计以及相关市场观点，不作为任何投资建议，不代表对未来市场表现和相关板块基金产品未来投资收益的保证。观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资者购买基金前请详细阅读基金合同和招募说明书。（CIS）